NH투자증권 정지윤. 2022년 11월 4일.

[버핏연구소=박상혁 기자] ◆Re-stocking 국면까지 시차 고려 필요

미국 의류∙액세서리 실질 재고는 지난 2019년 수준이나, 가격(P) 반영한 명목 재고는 평년 수준을 상회 중이다. 실제 미국 도매 재고율(재고∙판매)은 8월 말2.6으로 전월 대비 소폭 하락했으나, 코로나19 확산 초기였던 2020년 상반기만큼 높다. 통상 의류 도매 재고는 소매 재고에 1~2개월 선행하는 바, 연말 쇼핑시즌 의류 판매가 부진하다면 De-stocking(재고축소) 국면 가시성이 높아질 것이다. 과거 의류 OEM 업황은 소매 판매액 증감률이 (-) → (+)로 전환된 이후 발주와 재고가 회복하는 추세를 보였다. 지난 9월에도 미국 의류 판매액은 소폭 증가했고, 2019년 동기간 대비로는 20% 이상 의류에 지출하고 있다. 2023년 상반기 의류 판매액 감소와 Re-stocking(재고재구축) 국면까지 시간 소요될 전망이다.

◆글로벌 소매∙브랜드 기업 주가 움직임의 시사점

미국 대표 소매 기업 Amazon(아마존)은 지난 7월에 이어 10월에도 ‘Prime Sale’을 진행하고 있다. 높은 할인율에도 10월 GMV는 7월 대비 25% 감소하며 연말 쇼핑 시즌 수요는 둔화할 것으로 파악된다. Nike, Lululemon, Gap, Adidas 등 글로벌 브랜드 기업도 재고 부담으로 주가 조정 혹은 상승 모멘텀이 부족한 상황이다. 이는 한국 OEM 기업의 밸류에이션 회복에 부담을 주는 요소다. 내년1분기까지 할인 판매, 재고 소진에 따라 마진도 악화될 가능성이 있다. 단, 확장 구간에 있는 액티브웨어는 성장이 유효하다는 점에서 차별화가 지속될 것이다.

◆2023년, 전방 재고 소진 이후 밸류에이션 회복 예상

당사의 기존(Base) 가정에 따라 다운 사이클 구간(2008년, 2020년) 미국실질 재고 평균 증감률(YoY -8%)과 인플레이션(5%)을 고려해 내년 달러기준 오더 성장률 (YoY-3%)로 가정해도 영원무역과 한세실업의 2023F PER은 각각 5.2배, 4.8배로 최근 5개년 밴드 최하단에 근접했다. 글로벌 밴더사 통합, 제품 믹스 개선, 생산기지 다변화 등을 통한 중장기 체력 향상 감안, 우려가 과도하게 반영된 低밸류에이션 상황이라 판단된다. 내년 상반기 전방의 재고 소진 속도에 따라 밸류에이션 평균(8배) 수준 회복을 예상한다.

[관심종목]
111770: 영원무역 105630: 한세실업