신한금융투자 박형우. 2022년 9월 23일.

[버핏연구소=박상혁 기자] ◆기판 수요 변화 동향

기판 산업은 지난 3년간 호황이 지속됐다. 그러나 최근 국내 기업들에서 부품 주문 감소 또는 오더컷(주문 취소)가 감지된다. 특정 데이터센터 고객사는 메인보드(MLB 기판) 주문을 줄였다. 다른 고객사들(서버 및 통신장비, 전장)의 기판 수요는 견조하다. 메모리모듈(DRAM/SSD) PCB도 전분기대비 주문량이 하향 조정됐다. 올해 3분기말 또는 4분기에 반영된다. DDR5 이전까지 일시적인 재고조정이 예상된다. 패키징기판에서는 아직 유의미한 오더컷이 감지되지 않는다. 다만, 기판 공급사들은 고객사의 발주 상황을 예의주시 하고 있다. 메모리 제조사들의 반도체 재고와 전방 세트 판매 부진 때문이다. 4분기 또는 1분기에 주문 감소가 전망된다.

◆그런데 견조한 실적

그러나 실적 감소폭이 크지 않다. 일부 고객사들의 기판 수요 조정에도 오히려 3분기와 4분기에 증익이 예상되는 기판도 있다. 달러화(USD) 강세로 가격 상승 효과가 크다. 주요 기판 기업들의 3분기 환율(원/달러) 가정은 1,100~1,280원이다. 기판 기업들의 실적 전망치는 보수적인 출하량 가정을 기반으로 추산했었다. 주문량 하락에도 기존의 출하량 가정 수준이다. 수개월치의 수주잔고를 보유 중이다. 고객사들의 신규 발주 감소 흐름에도 기판 업체들의 가동률 하락이 미미한 이유다. 메모리 기판 및 일부 메인보드의 증설이 자의 또는 타의로 지연되고 있다. 일부 기판 업체들은 생산인력 확보에도 어려움을 겪고 있다. 또한 공급사들은 이번 상승 싸이클 이전에 수년 간 공급 과잉 환경에서 고전했었다. 기존 제품군의 증설을 서두르지 않을 것이다.

◆투자의견: 기판 저점에 대한 고민

지난 3년 기판 호황의 핵심 배경은 세트 판매량이 아닌 업그레이드다. IT기기의 성능 향상은 반도체와 관련 기판들의 대면적화, 고다층화, 고집적화로 이어진다. 대규모 증설에도 공급 과잉 우려는 제한적이다. 기판 업체들의 투자에서 전통적IT 기기 수요에 대응하기 위한 증설은 미미하기 때문이다. 차세대 서버, 차량용 솔루션, 고부가 통신 시스템 등 신규 반도체용 고부가 기판 투자다. 또한 대부분의 신규 Capa(생산능력)은 고객사들과의 1:1 공급계약으로 매출이 보장된다. 한국, 일본, 대만 기판 기업들의 주가는 고점대비 22~70% 하락했다. 과도한 주가 하락으로 22F PER(주가수익비율)은 심텍 3.5배, 이수페타시스 4.9배, 해성디에스 5.3배, 티엘비 6.4배다. 심텍의 PER은 23년 순이익을 60% 감익으로 가정해도 8.8배에 불과하다. (기판 기업들은 여전히 23년 매출 성장과 증익을 자신하고 있다.) 수요 우려는 현 주가에 상당부분 반영됐다고 생각한다.

[관심종목]

222800: 심텍, 007660: 이수페타시스, 195870: 해성디에스, 356860: 티엘비, 005930: 삼성전자